05.05.2026 星期二 B6 中國財經雜誌 暴跌1095% 淨資產縮水52% 華發股份日前發布2025年年報。 數據顯示，公司全年實現營收 834.26億元，同比增長38.85%；盈 利端卻迎來劇烈反轉，全年歸母淨 利潤轉虧至-94.96億元，同比大幅下 降1095.54%，創下2004年上市以來 首次年度虧蝕，單次虧蝕規模更是 超過2021-2024年四年歸母淨利潤之 和。 大額虧蝕進一步引發了公司資 產負債表顯著收縮。截至2025年 末，華發股份總資產規模約3558.42 億元，同比下降15.35%；歸母淨資 產遭遇「腰斬」，同比大跌52.21%， 僅餘94.45億元，創下2014年以來最 低值。 面對這份史上最差年度成績 單，華發股份破天荒地發布致股東 函公開致歉。其坦言，雖然對嚴峻 形勢早有預判和籌謀，但市場的周 期震蕩仍然給公司的經營造成巨大 衝擊，公司出現了上市以來的首次 經營虧蝕。「這份未能延續盈利的成 績單，讓我們深感壓力千鈞、責任 如山。」 據相關信源向《星島》透露，華 發股份2025年度業績面臨較大壓 力，實際虧蝕規模較此前外界所知 更顯著，其後續相關財務信息值得 跟縱關注。 毛利走低 存貨減值爆發 從利潤表來看，2025年，得益 於房地產結轉規模的增加，華發股 份仍實現營業收入834.26億元，創 下公司歷史最高水平。按主營業務 分，期內房地產開發業務收入達到 727.64億元，同比增長30.59%。 但盈利表現卻是另一種情形。 作為業績「基本盤」的房地產開發業 務，全年毛利率同比減少4.26個百 分點至10.05%。相比之下，該項業 務在2021年毛利率仍高達25.61%， 短短四年間已收縮至不足4成。 房地產毛利率持續下行之外， 大額資產減值計提，是導致企業年 度巨虧的核心推手。2025年，華發 股份計提資產減值合計64.66億元， 同比增長228 . 75%，創下近年新 高；其中存貨減值佔比將近9成。僅 此一項，公司歸母淨利潤就直接減 少了45.15億元。 進一步拆解不難發現，華發股 份的減值壓力高度集中於已完工待 出售項目。截至2025年末，公司的 開發產品（即已完工待售項目）賬 面餘額739.50億元，對應存貨跌價 準備54.03億元，計提比例7.31%； 開發成本（即在建項目）賬面餘額 1227.83億元，存貨跌價準備5.67億 元，計提比例僅0.46%。 整體來看，華發股份存貨綜合 計提跌價準備比例3.30%，顯著高 於招商蛇口的2.12%、保利發展的 1.67%等國央企房企。 由於房地產常規住宅項目的開 發周期普遍為2-3年，由此不難看 出，竣工項目淪為減值計提的重災 區，本質仍是華發2022年前後逆周 期冒進拿地的「後遺症」。 在過往，華發股份一度是房企 逆周期擴儲的典型代表。克而瑞數 據顯示，2021年公司新增貨值仍僅 有292.8億元，位列房企第88位；而 2022-2023年，公司分別新增貨值 717.6億元、682.4億元，排名迅速攀 升至第12位。規模擴張階段後，公 司主動收縮戰略，2025年新增貨值 回落至130.5億元，但早年高位拿地 埋下的成本隱患，最終仍在行業下 行期集中兌現。 多元業務增收不增利 據《星島》瞭解，與往年不同， 2025年華發股份首次對非房地產開 發業務進行了業績披露。 期內，公司物業服務收入19.33 億元，同比增長9.36%；其他業務 （包括土地收儲）收入87.30億元，同 比大幅增長235.91%。非開發業務 收入貢獻比例從2024年的7.12%提 升至2025年的12.78%，導致公司整 體營收增速跑贏房地產業務。 不過，上述業務在盈利端同 樣承壓。期內，華發股份物業服 務毛利率減少0.77個百分點，降至 15.64%；其他業務則大幅減少16.36 個百分點，降至僅有-3.62%，單項 業務產生了3.16億元的毛利虧蝕。 其他業務尤其是土地收儲業務 產生虧蝕，與華發股份存量盤活策 略直接相關。2025年，華發通過推 進土儲專項債、商改住、土地性質 調規及以地換地等存量盤活工作， 累計回籠資金約57億元。其中，深 圳前海冰雪世界7宗商業用地作為 深圳單筆最大金額的專項債收儲項 目，公司預計產生虧蝕超過2024年 經審計淨利潤的50%。 除此之外，早年規模擴張累積 的債務成本，在行業下行周期徹底 失去緩衝空間。2025年，華發股份 財務費用錄得16.43億元，同比暴增 221.02%，主要源於利息支出的大 幅攀升。 市場分析指出，隨著前期拿地 項目集中竣工，疊加新開工投資全 面收縮，華發股份能夠支撐利息資 本化的在建項目體量也大幅縮減。 數據顯示，公司利息資本化金額已 從2023年的81.49億元降至51.47億 元，意味著大量借款利息無法計入 項目開發成本，只能費用化計入當 期損益，持續侵蝕利潤空間。 短期償債暗藏隱憂 華發股份在年報中表示，儘管 短期利潤承壓，但公司持續推進現 金流管理與資產結構優化，為應對 行業下行提供「充足緩衝」。 現金流層面，2025年華發股份 經營活動產生的現金流量淨額約 198.89億元，同比增長25.04%，自 上市以來一直保持正向流入。 這背後實則是「節流」的結果。 一方面，受銷售規模下滑影響，華 發股份銷售商品、提供勞務收到的 現金同比減少24.92%，降至375.24 億元，即便公司保持100%回款率 也未能逆轉流入收縮；另一方面， 公司通過大幅壓降拿地與建安支 出，實現了現金流出的更大幅度收 縮，當期購買商品、接受勞務支付 的現金流出同比減少39.88%，僅為 151.66億元。 融資端優勢也為公司穩定債務 基本面提供支撐。期內，華發股份 先後獲得100億中票、78.2億元公司 債等大額融資批文，3年期信用債最 低發行利率降至2.9%。截至期末， 公司有息負債總額約1418.01億元， 同比微增1.87億元，債務規模整體 平穩；平均融資成本4.88%，較上 年下降0.34個百分點，處於近年來 低位。 即便如此，華發股份的平均融 資成本，仍顯著高於行業前15名房 企的平均水平（3.5%左右）。橫向對 比，華潤置地平均加權融資成本僅 為2.72%，越秀地產也僅有3.05%。 短期償債壓力，則是華發股份 當前不可忽視的風險點。截至2025 年末，公司短期借款、一年內到期 的非流動負債合計350.31億元，同 比大增48.93%；同期公司現金及現 金等價物餘額276.26億元，對應現 金短債比僅0.79倍，短期債務覆蓋 能力偏弱。 為緩解資金壓力、優化資產負 債結構，2026年華發股份股東啟動 馳援舉措。2月3日，華發股份披露 定增預案，擬向控股股東華發集團 定向增發募資不超過30億元，資金 主要投向珠海、紹興、成都、杭州 等核心在建住宅項目，同時補充流 動資金、優化資產負債結構。 時隔近一年，A股上市公司佳 都科技於4月21日再度向港交所遞交 上市申請，聯席保薦人為廣發證券 和農銀國際。就在遞表前一天，佳 都科技剛與香港特區政府引進重點 企業辦公室完成簽約，成為新一批 重點引進企業之一。 表面光鮮的敘事背後，佳都科 技招股書與2025年年報勾勒出的基 本面卻並不樂觀：公司營收雖然破 百億，但客戶集中度隱憂未解，經 營現金流再度轉負，而盈利卻依賴 「炒股」。這家頭頂「中國城市車站運 營管理系統第一名」光環的AI交通公 司，其二次闖關之路，仍需直面多 重拷問。 《星島》就佳都科技財務情況及 IPO動態向公司致函瞭解，但截至 發稿未獲回應。 2025年，佳都科技交出了一 份看似亮眼的成績單：全年實現 營業收入101 . 28億元，同比增長 27 . 42%；實現歸母淨利潤1 . 74億 元，成功由虧轉盈。然而，這份盈 利的「含金量」卻值得推敲。2025 年，佳都科技淨利潤中，按公允價 值計量的金融資產收益淨額高達 7984萬元，且已是大幅縮水後的數 字。 翻閱佳都科技過往財務數據， 2023年，公司歸母淨利潤3 . 95億 元，2024年驟降至虧蝕1.18億元。 相對應的，金融資產收益淨額2023 年曾高達3.96億元，2024年則錄得 2.53億元虧蝕。 針對淨利潤的大幅波動，佳都 科技解釋稱，「主要受按公允價值計 量且其變動計入當期損益的金融資 產的收益或虧蝕淨額影響」，其中尤 以對上市公司雲從科技的股權投資 影響最大。 剔除金融資產波動的影響，佳 都科技的主營業務盈利能力實則承 壓。報告期內，公司毛利率從2023 年的12 . 6%一路下滑至2025年的 9.4%，三年累計下降3.2個百分點。 同時，2025年公司經營活動現金流 淨額也由正轉負，錄得淨流出5.12 億元，而2023年、2024年均為淨流 入。佳都科技稱，主要因「購買商品 支付的款項增加，並對若干客戶的 結算安排做出調整。」 「雙重依賴」難解 財報還顯示，佳都科技前五 大客戶收入佔比雖從2 9 . 0%降至 2 1 . 8%，但客戶集中風險依舊存 在，這是因為其客戶多為地鐵運營 商、地方交通部門等公共事業單 位，政府支出優先順序的任何變動 都可能衝擊業務。 更值得警惕的是供應商端的 「綁架式」依賴。2025年，佳都科 技向最大供應商的採購額佔比高達 65.2%，前五大供應商採購合計佔 比攀升至75.9%。公司坦承，這種 集中度「可能導致供應中斷、供應商 議價能力增強」。耐人尋味的是，該 最大供應商同時出現在2023年前五 大客戶名單中，這種「既當供應商又 當客戶」的角色重疊，在ICT行業雖 非罕見，但其交易公允性仍需監管 審視。 眺遠影響力研究院院長高承遠 向《星島》指出，佳都科技的核心矛 盾在於「技術光環」與「商業模式」的 深層張力。公司以AI大模型、交通 操作系統構建護城河，在城軌AFC 等細分領域市佔率領先，技術壁壘 不可謂不高。然而，其商業模式高 度依賴公共事業單位，天然導致應 收賬款高企、現金流承壓。更關鍵 的是收入結構「倒掛」：佔營收七成 的企業數智化升級業務毛利率僅 3.9%，而真正體現高附加值的智慧 交通業務僅佔收入四分之一。這種 「低毛利業務撐規模、高毛利業務難 放量」的結構，使得公司淨利率長期 在低位徘徊，2025年僅1.7%。 分紅同樣缺乏穩定性。佳都科 技2024年在虧蝕情況下仍派發3946 萬元往年股息，2025年盈利卻僅派 發1739萬元。公司坦承「並無預先確 定的派息比率」。 歷史合規存「污點」 作為一家A股上市公司，佳都 科技的合規記錄並非無可指摘。 佳都科技招股書自曝，公司曾 於2015年、2018年兩度收到監管 函。2015年因董事會未及時審議資 本公積金轉增方案，包括創始人劉 偉在內的時任董事被上海證券交易 所「監管關注」；2018年又因「未及時 披露關聯交易及為關聯方提供擔保 審批不當」，收到中國證監會廣東監 管局警示函及上交所的監管決定書。 公司稱上述事件系「規則解讀偏 差」及「對較罕見場景不熟悉」所致， 並已採取整改措施，但兩度「摔在同 一塊石頭上」，折射出公司內控體系 曾存在的深層次缺陷。 另一個值得關注的是，佳都科 技執行董事兼高級副總裁劉佳曾長 期擔任公司大供應商雲從科技的董 事，直至2025年11月方才卸任。 這種「高管兼職」帶來的潛在利益衝 突，或將成為監管審核重點。此 外，佳都科技與關聯方持續關聯交 易年度上限合計超2億元，並已就此 向港交所申請豁免嚴格公告規定。 針對佳都科技二次遞表，高 承遠認為其亟須解決三大核心問 題：一是盈利能力自證，淨利率僅 1 . 7%、毛利率連續下滑，佳都科 技必須證明利潤不依賴非經常性損 益；二是業務結構優化，提升高毛 利智慧交通業務佔比是估值修復關 鍵；三是保薦人變更後的信任重 建，從首次的中信證券變更為廣發 證券與農銀國際，這一變動本身就 會引發市場猜測。 「以香港為跳板拓展東南亞和中 東」的國際化故事，需要更具體的訂 單和時間表來支撐。 對於港股投資者對科技股盈利 的審視，截至發稿，佳都科技未回 復記者的采訪函。二次闖關，光有 技術光環遠遠不夠，仍需用更扎實 的業績說話。 本報記者鄭淑儀深圳報道 佳都科技營收破百億 盈利靠「炒股」 ■相關信源透露，華發股份2025年度業績面臨較大壓力。 本報資料圖片/網上圖片 2025年，中國房地產行業 持續深度調整，房企普遍面臨 業績下滑、盈利收縮、資產減 值等多重經營挑戰。在如此行 業大環境下，珠海國資房企華 發股份披露的年度成績單卻呈 現出極大的反差。 ▍本報鐘凱廣州報道 ▍ �������������� ■佳都科技二次闖關港股之路，仍需直面多重拷問。 網上圖片 業績 「大洗澡」 華發股份致歉
RkJQdWJsaXNoZXIy ODc1MTYz